与十年前完全相反

　　2000年5月，也就是大约十年半以前，《巴伦周刊》曾经将思科称作是一家极其优秀的企业，但是同时也认为该公司的股价被严重高估。我们当时的封面文章曾经以《想买一座桥吗？》为题(借指造型像桥一样的思科商标)，并给予了坚定的回答：“不”。这事后也被证明是正确的回答。

　　当时，纳斯达克综合指数刚刚突破5000点的历史最高值，思科则受益于当时极其庞大的互联网网络和交换设备的需求，该公司的市值曾经一度接近5000亿美元，股价将近70美元，对应分析师平均每股收益预期的市盈率为130倍。尽管当时的股市已经非常疯狂，但思科的股价依旧较市场整体估值大幅溢价。彼时，投资者给予思科过多的信任，认为其增长前景将永远持续下去，而管理层当时也在忙于抛售定价过高的股票，并展开无序的收购。

　　如今，情况几乎完全相反。思科仍然拥有令人钦佩的管理，在经过了数轮科技变革后，依旧存活至今。事实上，与十年前相比，该公司的业务更为多元化，领导力也得以深化。思科目前的股价不足20美元，虽然该公司最近刚刚下调了截至明年7月的全年业绩预期，但市盈率仍然仅为12倍。在当今估值合理的股市中，思科股价被过分低估。与2000年相比，投资者刚好犯了相反的错误，他们对思科的增长前景和市场地位过分担心。对于有耐心的买家而言，该股将成为一个有吸引力的机会。

　　股价表现疲软

　　在本轮市场周期内，思科的长期目标是保持12%至17%的年收入增长，即使以接近该目标的业绩计算，该股也至少应该回到2010年27美元的高点。倘若果真如此，就意味着投资者已经相信思科有能力捍卫核心产品市场，同时拓展到数据中心管理、数字会议和消费通讯等新领域。

　　现在的投资者对思科的长期增长不太感兴趣。华尔街似乎是在有意跟思科斗气，原因是思科在公布截至10月31日的第一财季强劲业绩后，意外下调了收入和盈利预期。

　　思科11月10日公布的业绩显示，该公司第一财季实现每股收益0.42美元(与许多科技公司一样，该数据并未计入股权奖励支出)，较预期高出几美分。但是该公司却出人意料地将第二财季的销售额预期下调了5亿美元，以反映国家和地方政府用户的开支减少，以及有线电视机顶盒业务的放缓。

　　思科股价因此大跌，当天市值缩水15%。该股至今仍然表现疲软，明显不及近期走强的科技板块和市场整体走势，今年以来已经累计下跌18.3%。

　　无法反映长期预期

　　尽管思科曾经创下了天价市盈率，但该公司的股价和估值如今却遭到压制，完全无法反映其优异的长期前景。

　　上世纪90年代的菲利普莫里斯(Philip Morris)和宝洁也曾经遭遇令人失望的股价，但他们最终都凭借优异的业绩赢得了良好的声誉。而思科的现状则让人想起了这些企业当年的状况。

　　在思科的分析师电话会议，分析师提出了尖锐的问题，例如思科内部对销售前景的预测为何如此离谱，以及思科是否会在该季度末交投低迷的情况下加速股票回购。分析师似乎得出了一个结论：思科的问题源于自身，而非广泛的需求压力。

　　自1995年便开始担任思科CEO的钱伯斯坚持认为，他的团队并没有草率对待最近的失望预期。“任何时候，出现建设性的批评或挑战，或是股价的市盈率只对应着个位数利润增长时，我们都会说，‘你们是否是否错过了什么市场变革？’”

　　在对业务进行了大量的分析后，他总结道：没有。

　　钱伯斯还举了两个例子，在这两个例子中，市场最初也普遍认为是思科自身存在问题，但后来的发展表明，他们实际上是提前预测了整体趋势。之所以出现这种情况，部分原因是思科的用户群较大，另一方面则是该公司的财季跨度通常会将竞争对手下一财季的第一或第二个月包含在内，从而率先捕捉到市场信息。2007 年，思科提前预测到金融公司的收入严重放缓；之后，在2009年春天，它又提前预测了市场的好转。

　　开展多元化战略

　　“除非我们错过了什么，”他说，“否则事情最终都会向着我们的预期发展。”如果他所言属实，那么大型企业对于单个技术产品的购买意愿正在降低，而倾向于购买一整套“结构化”的解决方案，即由一家或几家厂商提供的整合解决方案，用于管理数据中心或其他重要的IT功能。

　　思科高管指出，风风火火的互联网建设期在世纪之交后很快进入尾声，而自那以后，这一直都是该公司的战略前提。思科突破了路由器和交换机等核心业务，并进军了互联网通话、安全系统、视频服务、Flip MinoHD视频摄像机、服务器等领域。除此之外，还进军了所谓的“网络化家庭产品”，包括高端家庭视频会议系统，并以“Umi”为品牌向早期使用者推广。

　　思科一直以来都为能够准确把握行业趋势而引以为豪。如今，路由器等所谓的“核心”业务在思科收入中的占比仅为16%，这也帮助该公司在策略上超越了阿尔卡特朗讯和北电网络等曾经的竞争对手。与普遍看跌的情绪相对，思科并不是一家反应迟缓的老牌企业，它并没有仅仅着眼于如何保护70%的网络交换机市场份额。

　　尽管分析师存有各种各样的担忧，但上一季度，在思科的15大产品线中，有12类产品的市场份额实现同比增长。

　　尽管如此，思科的主要竞争对手也都已经意识到，大客户越来越渴望一体化产品和软件解决方案。其中几家厂商甚至已经在努力发展这一趋势。

　　惠普、IBM和甲骨文就是其中的典型代表。惠普去年收购了3Com，并且通过打折的方式吸引用户放弃思科设备，转而使用惠普的产品。

　　拥有先天优势

　　尽管钱伯斯承认大型科技公司都在互相进军彼此的市场，但他仍然认为，思科拥有一大优势：思科的背景是网络设备，而不是纯粹的企业软件或大型机。

　　“我们非常幸运地处于正确的行业，”他说，“网络是市场上其他所有技术的平台，包括云计算、协作和办公。网络领域吸引的关注越多，对我们越有利。”

　　当世界级企业的股价变得足够便宜时，投资决策就会变得非常简单：整体市场增长快于全球经济，而领导企业至少能够获得与其份额对应的增长，并赚取高于平均水平的利润。

　　考虑到这一点，按照思科的估计，到2013年，视频在电信和有线电视运营商流量中的占比将从如今的4%增长到64%，在此间流量增量中的占比则会达到90%。这种网络数据流量的长期增长对思科而言将是一个巨大的机会，但这种潜力目前却未被市场充分认可。

　　美国投资公司Neuberger Berman分析师法雅德·阿巴斯(Fayad Abbasi)说：“我认为股价已经被很多短期担忧过度打压。当人们对(思科当前全年收入)9%至12%的增长预期感到满意时，股价应该会不错的表现。”

　　阿巴斯认为，在投资者确定市场份额不会出现大幅变动之前，思科股价应该只是“略逊于”市场整体表现。思科上一季度放弃了以往的政策，并没有提供全年预期，但是阿巴斯指出，过去的经验表明，一旦思科再度给出全年预期，几乎肯定能够实现甚至超于自身的目标。

　　迈出第一步

　　还有一点值得注意：华尔街对思科2011年每股收益预期仅为1.61美元，对应的收入接近思科指导性预测的下限，这种情况非常罕见，也表明市场的担忧有些过度。

　　美国投资银行奥本海默分析师伊泰·基德隆(Ittai Kidron)对思科股价持适当谨慎的态度，他几周前刚刚将该股评级上调为“买入”(Buy)。他认为，市场对思科股票的情绪低迷，但所有的市场份额损失已经反映在此前的利润预期中。他给予思科23美元的目标股价，较当前股价约有18%的上涨空间。

　　除了运营前景，思科的资产负债状况也很优异，而且有望给股东带来大幅回报。思科拥有将近400亿美元现金和短期投资，超过总市值的三分之一。

　　思科的现金中，有超过四分之三位于海外，因此要立刻获得，必须要面临严重的税收负担。钱伯斯和他的同行希望美国政府能够对企业汇回本国的资金实施免税政策，从而加大企业投资，并提高股东回报。

　　钱伯斯最近表示，他认为这一措施获批的可能性为50%，并透露，思科将利用多数资金加快招聘计划。

　　思科还表示，计划于明年启动普通股派息计划，并承诺会提供“有竞争力”的股息率。但是具体规模要取决于免税政策是否获批。

　　派息计划有可能会对思科估值起到一定的提升。思科已经回购了大量的股票，上一季度的回购额约为25亿美元，2002年至今已达650亿美元。

　　对于被低估的科技巨头而言，全新的派息计划并非万灵药，微软就是很好的例子，但这却能成为终止思科股价颓势的第一步。